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2023年2月10日，中國證監(jiān)會在2023年債券監(jiān)管工作會議中提出“全面深化REITs市場建設，堅持發(fā)展與規(guī)范并重，全力推動REITs市場高質量發(fā)展”。發(fā)行常態(tài)化和廣闊的擴募空間將支撐我國基礎設施公募REITs市場“擴容增類”穩(wěn)步推進。產業(yè)園REITs作為基礎設施REITs市場的重要組成部分正在引發(fā)市場的廣泛關注。本文從當前已發(fā)行的產業(yè)園公募REITs的運營現(xiàn)狀出發(fā)，結合產業(yè)園REITs的優(yōu)劣勢分析，對未來公募REITs進一步支持綠色低碳園區(qū)發(fā)展進行展望。
一、我國產業(yè)園公募REITs的發(fā)展與現(xiàn)狀
2020年，在政策推動下，我國基礎設施公募REITs試點工作正式啟動。當前市場上共發(fā)行27只公募REITs產品，其中8單投向產業(yè)園區(qū)方向，從發(fā)行數(shù)量上來看僅次于高速公路REITs。其中，博時蛇口REIT、華安張江REIT、東吳蘇園REIT于2021年6月21日首批上市，建信中關村REIT于2021年12月17日第二批上市，2022年8月30日，國泰君安臨港創(chuàng)新智造產業(yè)園REIT獲批，成為全國首單標準廠房產業(yè)園公募REITs，同日獲批的還有華夏合肥高新創(chuàng)新產業(yè)園REIT。2022年9月1日，國泰君安東久新經濟產業(yè)園REIT獲批，該項目是市場上首單由民營企業(yè)申報發(fā)行的公募REITs。2022年12月16日，華夏杭州和達高科產園REIT獲批上市，成為首支醫(yī)藥產業(yè)園REIT。
表1已上市產業(yè)園公募REITs基本信息
來源：中央財經大學綠色金融國際研究院根據公開資料整理
同時，國家和地方政府層面先后出臺相關政策，引導社會資金投向基礎設施公募REITs，重點支持產業(yè)園發(fā)展，打通多元化融資渠道，改變現(xiàn)有的金融產品結構，有效實現(xiàn)了產業(yè)園區(qū)的“投融管退”，提升產業(yè)園綠色化、低碳化發(fā)展質效。
表2支持產業(yè)園公募REITs發(fā)展的相關政策梳理
總體來看，基礎設施公募REITs的投資對象主要為地產類資產，以辦公樓、零售物業(yè)、住宅、工業(yè)物業(yè)和倉庫以及養(yǎng)老地產等為主要資產類型。產業(yè)園區(qū)公募REITs底層資產種類豐富，更傾向工業(yè)廠房類和研發(fā)類。隨著國家對環(huán)境保護的不斷重視，綠色低碳產業(yè)園成為新的發(fā)展重點。低碳產業(yè)園區(qū)以低碳產業(yè)集群為最終發(fā)展目標，是推動產業(yè)綠色轉型的重要手段，工信部、發(fā)改委、生態(tài)環(huán)境部三部門曾聯(lián)合發(fā)布方案推動在綠色工業(yè)園區(qū)開展基礎設施領域不動產投資信托基金試點，旨在通過綠色金融機制加快對產業(yè)的綠色低碳改造。隨著“碳達峰”目標期限的不斷靠近，綠色低碳產業(yè)園也將成為未來產業(yè)園公募REITs的發(fā)展重心之一。
二、發(fā)行產業(yè)園公募REITs的優(yōu)劣勢
(一)優(yōu)勢
1.保留資產運營權，實現(xiàn)輕資產運營
產業(yè)園區(qū)企業(yè)大部分都采用重資產管理模式，主要通過出租物業(yè)、提供配套設施以及其他增值服務等獲取收益。以產業(yè)園區(qū)作為底層資產發(fā)行公募REITs，可以使產業(yè)園區(qū)公司實現(xiàn)輕資產化管理，同時可保留原有產業(yè)園區(qū)項目的運營管理權，為公司轉型發(fā)展提供新思路。原始權益人根據產業(yè)園區(qū)基礎設施的未來收益前景，可在戰(zhàn)略配售或者后續(xù)回購中明確配售或回購的比例，以保留對資產的實質性控制權。
2.融資金額大且回款資金用途限制少，縮短投資回收期
產業(yè)園區(qū)項目公募REITs的融資金額按照項目的市場估值進行融資，相比于物業(yè)抵押貸款或者CMBS等產品，融資金額較大，在融資款項用途方面限制較少。發(fā)行公募REITs可以大幅度縮短產業(yè)園區(qū)企業(yè)的投資回收期，有利于吸引更多的產業(yè)園運營開發(fā)商進入，為國家實體經濟發(fā)展提供更多優(yōu)質的產業(yè)空間，促進產業(yè)園可持續(xù)性發(fā)展。
3.優(yōu)化資產負債結構，提升公司利潤
通過開發(fā)產業(yè)園公募REITs，公司能夠有效地減少資產負債率，并構筑穩(wěn)定的現(xiàn)金流，促進投資加速增長。原始權益人可以確認出售項目的收益，增加原始權益人當期的利潤。同時，原始權益人仍然會持有部分項目的剩余權益，可以享受優(yōu)質資產帶來的剩余價值，且會給企業(yè)新增基金分紅以及委托運營管理費等收入，增加企業(yè)的收入來源，提高經濟效益與穩(wěn)定性。
4.利用稅收政策優(yōu)勢，提升市場活躍度
發(fā)行產業(yè)園區(qū)公募REITs本質上是產業(yè)園基礎資產的IPO，原始權益人將持有產業(yè)園的項目公司的部分股權轉讓給基金份額持有人，即出售了部分產業(yè)園區(qū)的產權。與直接出售產業(yè)園相比，發(fā)行公募REITs的原始權益人可以在戰(zhàn)略配售部分獲得不低于20%的基礎資產份額，從而在稅收層面獲得一定助益。除此之外，為了促進REITs市場的進一步發(fā)展，國家也陸續(xù)出臺稅收方面的優(yōu)惠政策，例如給予REITs產品暫不征收、遞延或者分期申報繳納稅款等政策優(yōu)惠，有效刺激了市場的活躍度。
5.擴大公司規(guī)模，提升企業(yè)知名度
公司通過發(fā)行產業(yè)園公募REITs產品可以提前回籠資金，所獲得的資金可以用于投資新項目，有利于在短期內迅速實現(xiàn)企業(yè)資產規(guī)模的擴張。在準入環(huán)節(jié)，基金管理人對項目的質量、經營情況和未來發(fā)展趨勢都實行了嚴格的審核，因此，企業(yè)成功發(fā)行公募REITs有助于提升其市場知名度，建立積極進取、勇于創(chuàng)新的優(yōu)秀品牌形象，從而獲得更好的品牌效益。
(二)劣勢
1.項目未在獨立的項目公司，需要劃轉資產
當擬發(fā)行公募REITs的產業(yè)園項目未在單獨的項目公司時，需要單獨設立一個新的項目公司，并把產業(yè)園基礎資產單獨剝離和劃轉至項目公司。在資產劃轉的過程中，若產業(yè)園區(qū)項目原母公司或新項目公司有一方是房地產開發(fā)企業(yè)時，則上述產業(yè)園資產劃轉至項目公司的過程中需要繳納土地增值稅。劃轉過程中涉及劃轉資產的價值與稅費處理需要提前與當?shù)囟悇站诌M行溝通協(xié)調。
2.發(fā)行準備期較長，存在發(fā)行失敗的風險
產業(yè)園發(fā)行REITs需要較長的準備期，原始權益人需要將其資產從項目公司剝離出來，并與證券公司和基金公司合作完成股權和債權架構的初步設計，然后向省發(fā)改委遞交申報資料，最后由省發(fā)改委提交至國家發(fā)改委審查，經過審查后，再將其提供至證監(jiān)會和交易所，在交易所出具無異議函之后，方可發(fā)行相關產品。通常情況下，上述發(fā)行流程至少需要6個月，部分項目可能因為不符合監(jiān)管機構的要求而需要對方案及相關資料進行反復修改，從而導致發(fā)行公募REITs產品的審核時間較長。在審核過程中還需要資產的各項財務指標保持穩(wěn)定，同時可能存在某些申報的項目不符合相關條件而無法通過發(fā)改委的審批或者無法取得交易所的無異議函，從而導致發(fā)行失敗。
3.犧牲優(yōu)質資產發(fā)展前景與長期收益
產業(yè)園區(qū)公募REITs的基礎資產，通常必須是同類產品中非常優(yōu)質的底層基礎資產才能提高發(fā)行成功的概率。對于企業(yè)來說，雖然發(fā)行產業(yè)園區(qū)公募REITs提前回籠了部分資金，同時提前確認了部分收益，但是實際上可能犧牲了優(yōu)質資產未來發(fā)展的長期利益換取較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流。所以企業(yè)發(fā)行公募REITs應當判斷優(yōu)質資產未來的發(fā)展前景與自身的收益目標，確保持有者能從項目中獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報收益，并結合企業(yè)自身資金和營收的實際情況以確定是否存在融資和發(fā)行公募REITs的必要性，防止以長期利益換取短期利益，造成未來長期利益的損失。
三、產業(yè)園公募REITs面臨的風險與問題
(一)產業(yè)園用地出讓的合規(guī)性問題
我國在工業(yè)用地和研發(fā)類用地的出讓和轉讓方面具有較為嚴格的限制，通常情況下，地方政府或開發(fā)區(qū)委員會并不鼓勵企業(yè)轉賣工業(yè)用地。以上海為例，2021年9月份發(fā)布的《關于加強上海市產業(yè)用地出讓管理的若干規(guī)定》中明確規(guī)定，企業(yè)的標準廠房類工業(yè)用地，除生活配套設施以外的物業(yè)可轉讓不超過50%。園區(qū)平臺采用直接轉讓的比例不得超過可轉讓物業(yè)的60%，領軍企業(yè)采用直接轉讓的比例不得超過可轉讓物業(yè)的40%，并且對產業(yè)用地在產值、稅收、污染排放等方面有嚴格的考核指標。而REITs工具的引入是否屬于產業(yè)用地的二次轉讓，能不能應用已有的產業(yè)用地轉讓的相關規(guī)定還沒有得到明確，主體責任在各利益相關方之間劃分的界限較為模糊，相關的合規(guī)性問題需要得到進一步解決。
(二)優(yōu)質資產流失與權責利不匹配的風險
REITs的底層資產往往是運營良好、已經產生了穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產。隨著這類資產納入REITs變現(xiàn)之后，開發(fā)公司可能會面臨優(yōu)質資產流失的風險，從而對長期發(fā)展規(guī)劃及其他項目的融資活動產生影響。此外，產業(yè)園REITs底層資產的成長性與收益的穩(wěn)定性主要源自于開發(fā)公司的運營，而底層資產的收益卻是由投資人共享，不同主體對底層資產的發(fā)展方向及戰(zhàn)略考量可能存在差異，權責利的不匹配也有可能影響到底層資產的成長與發(fā)展。
(三)經營管理難度增長風險
一方面，引入REITs后，園區(qū)原有的功能格局能否得到保留，那些承租能力有限但對園區(qū)整體發(fā)展至關重要的資產能否繼續(xù)得到政策扶持，還需要利益關聯(lián)方共同探討；另一方面，由于需要對投資者負責，引入REITs后資產管理方需要對社會公眾公開資產的日常運營情況以及各項財務數(shù)據，而公開哪些數(shù)據，如何公開等問題是園區(qū)經營管理所面臨的新問題。
(四)園區(qū)二次開發(fā)問題
當前我國很多地區(qū)都進入了大規(guī)模二次開發(fā)的階段，部分REITs產品的底層資產實際也是二次開發(fā)的產物，REITs的存續(xù)期與土地使用權續(xù)期的問題亟待考量。以博時蛇口REIT為例，基金存續(xù)期與土地使用權的到期年限之間有九年的缺口，是否要在基金存續(xù)期內出售相應的資產，是否要申請土地使用權續(xù)期等涉及到長期規(guī)劃與二次開發(fā)的相關問題，均需要各利益相關方提前做出相應的處理方案。
四、基礎設施公募REITs支持綠色低碳園區(qū)發(fā)展的展望
(一)綠色低碳產業(yè)園區(qū)公募REITs未來發(fā)展前景廣闊
我國現(xiàn)存的產業(yè)園區(qū)體量龐大，從各省出臺的“十四五”規(guī)劃來看，構建綠色低碳特色園區(qū)已成為產業(yè)園發(fā)展的主要方向。目前已上市的公募REITs產品均表現(xiàn)穩(wěn)定，大部分產品的經營情況以及利潤分配情況都能達到預期。未來，產業(yè)園REITs的發(fā)展將成為金融機構和企業(yè)、資本市場和實體經濟的重要聯(lián)系工具，將為產業(yè)園區(qū)的綠色轉型升級提供強有力的支撐，并有望形成一個更加完善的產業(yè)生態(tài)系統(tǒng)，從而促進產業(yè)園區(qū)的綠色發(fā)展。另一方面，綠色低碳產業(yè)園與公募REITs的深度結合可加深企業(yè)綠色內涵，傳遞綠色環(huán)保的發(fā)展理念，提升并積累企業(yè)ESG聲譽，形成雙向良性循環(huán)。
(二)公募REITs相關政策持續(xù)完善
現(xiàn)階段，關于公募REITs的各項政策仍存在一些不足之處，需要政府部門結合市場的實際情況，借鑒國外成熟的公募REITs體系對制度進行完善和補充，尤其在稅收政策和國有企業(yè)發(fā)行公募REITs產品的審批流程方面，需要進一步優(yōu)化以鼓勵更多擁有優(yōu)質底層資產的綠色低碳產業(yè)園區(qū)企業(yè)進入REITs市場，實現(xiàn)園區(qū)基礎設施和生態(tài)環(huán)境的綠色可持續(xù)運行。譬如，應當進一步明確綠色低碳園區(qū)基礎設施REITs的項目標準和申報要求，嚴把項目質量關和評估審核，探索針對綠色低碳園區(qū)的稅收優(yōu)惠，實現(xiàn)政策層面的定向支持。
(三)REITs助力產業(yè)園實現(xiàn)綠色低碳轉型
隨著綠色發(fā)展理念成為企業(yè)發(fā)展的必然要求與相關配套設施的完善，更多的產業(yè)園將會走上綠色低碳轉型的道路，公募REITs將在產業(yè)園的融資、管理、運營等多個方面發(fā)揮重要作用，尤其在潛在項目早期培育、中期項目持續(xù)推進、成熟項目加速落地方面，可以倒推金融機構加強與綠色金融改革試驗區(qū)、低碳產業(yè)集中地區(qū)、低碳產業(yè)重點企業(yè)的對接和服務，提升低碳領域優(yōu)質企業(yè)直接融資比重，達到綠色金融引導資本市場有效支持經濟社會的低碳轉型發(fā)展的目的。
作者：
史宣羽 中央財經大學綠色金融國際研究院科研助理
吳倩茜 中央財經大學-北京銀行雙碳與金融研究中心研究員
張琦彬 中央財經大學-北京銀行雙碳與金融研究中心助理研究員
原標題：IIGF觀點 | 基礎設施公募REITs支持綠色低碳園區(qū)發(fā)展淺析
